概要
- カリシュ氏は、米国の人口減少と労働力の減少が、成長率の鈍化とインフレ圧力につながり得ると述べた。
- 関税が中間財コストを押し上げ、インフレが4〜4.5%まで上昇し、製造業雇用の減少を招いていると伝えた。
- AI投資ブームで上位10%の消費が米国経済を下支えする一方、AIバブルの可能性とFedの金融政策の不確実性が金融市場リスクを高めていると述べた。
アイラ・カリシュ氏（デロイト）チーフ・エコノミストの分析
トランプ氏の移民政策で米国人口、1918年以降初の減少の可能性
企業が関税コストの転嫁を始めれば物価は4.5%まで上昇する恐れ
AI株高で上位10%の消費増…米経済の下支えに
米国の人口が、1918年のスペイン風邪以来初めて減少した可能性が浮上している。労働人口の減少で雇用の伸びが鈍り、インフレ圧力が強まる中、今年の米国の物価上昇率が4.5%まで急騰し得るとの警告も出た。
デロイトのアイラ・カリシュ主任グローバル・エコノミストは12日（現地時間）、韓国経済新聞とのインタビューと全米小売業協会（NRF）でのセッション発表を通じ、こう主張した。
カリシュ氏はジョンズ・ホプキンス大学で国際経済学の博士号を取得し、ピーターソン国際経済研究所（PIIE）の研究員を経てPwCのディレクターを務めるなど、学界とコンサルティングの現場を幅広く経験したベテランだ。単なる指標分析を超え、人口構造と技術変化が絡み合うマクロの潮流を読み解く点に優れるとの評価を受けている。
雇用なき成長
カリシュ氏はこの日、米国の強硬な移民政策によって人口が減少する可能性に言及した。氏は「昨年、約50万人が米国を離れたと推計される」とし、「一部の統計では、2025年に米国の総人口が実際に減少した可能性も指摘されている」と述べた。
特に「最近、米国の民間雇用の増加率が急激に鈍化しているが、これは単に労働需要が弱まった結果ではなく、労働供給そのものが減っているためだ」と指摘した。仮に2025年の米国人口が前年比で減っていれば、1918年のスペイン風邪で大量の死者が発生した時期以降で初めてとなる。
カリシュ氏は、米国の生産性が急速に改善しない限り、労働力の減少は成長率の鈍化に直結せざるを得ないと指摘した。「実際、昨年の米国経済は比較的高い成長率を記録したが、雇用の増加はほとんどなかった。これは生産性が急騰したことを意味する」と説明した。
関税の長期化がインフレを押し上げ
カリシュ氏は、今年の米国のインフレ率が最大4.5%まで上昇し得ると見通した。主因として関税を挙げた。氏は「これまでインフレ上昇が限定的だったのは、企業が関税コストの約10%しか消費者価格に反映していないためだ」とし、「関税発動前に前倒し輸入が行われ、企業は関税が一時的だと判断して利幅を削り、コストを吸収してきた」と指摘した。
「関税が長期化するとの認識が広がるにつれ、こうした戦略を続けるのは難しい」とした上で、「年末にはインフレ率が4〜4.5%程度まで上昇する可能性がある」と予測した。
さらに、米国が輸入する品目の相当部分が最終財ではなく中間財である点が、問題をより深刻にするとみた。
通常、完成品に課される関税は消費者価格に即座に反映されて終了するという単線的な構造を持つ。例えば100万ウォンの輸入家電に10%の関税が課されれば、消費者が支払う最終価格は110万ウォン前後で決まる、といった具合だ。
一方、産業の基礎素材である鉄鋼などの中間財に課される関税は、次元の異なる破壊力を持つ。輸入鉄鋼価格の上昇は自動車部品価格を押し上げ、さらに完成車の組立工場の製造原価上昇につながる。ここに流通段階ごとのマージンや物流費が加われば、最終消費者が直面する値上げ幅は当初の関税率10%を大きく上回る。
カリシュ氏は「関税が中間財価格を押し上げ、製造業全体のコスト構造を悪化させている」とし、「その結果、米国の製造業者はコスト削減のため雇用を減らしており、関税発表以降、製造業雇用は一貫して減少する流れを示している」と述べた。
AIブームで消費の二極化
カリシュ氏は、最近のAI投資ブームが全体の消費指標を下支えしていると分析した。株式資産の大半を保有する上位10%の世帯は、資産価値の上昇で消費余力が大きく拡大したためだ。
一方で、米国の残り90%の世帯は状況が異なるとした。彼らは高金利、食料品価格の上昇、公共料金負担、債務増加という圧力に直面している。
カリシュ氏はAIバブルの可能性も懸念した。「S&P500の時価総額上位10社を見ると、すべてテック企業だ」とし、「20年前は時価総額上位企業が金融、エネルギー、消費財、資本財など多様な産業に均等に分布していたが、現在はリスクが特定の産業、しかも少数の超大型テック企業に極度に集中した構造だ」と語った。実際、上位10社のテック企業を除いた残りの企業だけを見ると、市場全体のパフォーマンスはそれほど印象的ではないというのが同氏の見方だ。
特に、これら企業がAI競争で後れを取らないために大規模データセンター構築へ巨額資金を投じる中で、当該企業社債の金利スプレッドも拡大した点を挙げた。カリシュ氏は「市場が当該企業の財務の持続可能性に疑問を持ち始めたサインかもしれない」と解釈した。
ただし、過去のバブル崩壊は多くが米中央銀行（Fed）が引き締めに動いた局面で起きた一方、現在は金融政策がむしろ緩和的な局面にある点を相違点として挙げた。
「このため、たとえバブルが形成されていても、それがいつ崩れるかは予測が難しい」とし、「今年も株高と大規模投資が続く可能性は十分にある」と見通した。
Fedの不確実性も経済の重荷
カリシュ氏は、Fedの金融政策を巡る不確実性が再び高まっていると診断した。氏は「Fedは昨年、利下げ基調を続けていたが、関税と移民政策がインフレを刺激し得るとの懸念から一時政策を止め、その後、物価上昇が一時的かもしれないと判断して再び利下げに踏み切った」と説明した。
ただ、最近はFed内部の空気が再び慎重姿勢に戻ったとの評価だ。カリシュ氏は「現在のFedは今年1回、多くても2回の利下げを示唆しているが、それ以上については明確なシグナルを出していない」と述べた。
Fed内部の意見の分裂も問題として指摘した。氏は「一部の委員は景気減速を理由に早期の利下げが必要だと見る一方、別の委員は関税と移民政策がインフレを刺激し得る点を理由に追加利下げに反対している」とし、「こうした内部分裂が金融市場に不確実性を残している」と語った。
政治的要因も重荷だ。カリシュ氏は「トランプ大統領は次期Fed議長に、利下げに積極的な人物を指名すると公言してきた」とし、「伝統的にFedは議長の意見を尊重してきたが、新議長の志向が他の委員と大きく異なる場合、内部対立が公然化する可能性がある」と述べた。
さらに「この場合、Fedが短期金利を下げても、市場はそれを過度な緩和と受け止め、長期金利がかえって上昇する恐れがある」とし、「利下げしたのに金融環境が緩和しないという異例の状況が現れ得る」と付け加えた。
ニューヨーク＝パク・シニョン特派員 nyusos@hankyung.com
