ステーブルコインから始まった「ドルの侵攻」…次の戦場は？［ハンギョン コアラ］

Kim Minseung’s ₿ficial

ステーブルコインの課題、コインではなくチェーンに注目せよ

ステーブルコインに関する議論は依然として熱い状況です。学界、産業界、立法・行政各方面が議論を重ねていますが、韓国国内ではステーブルコインとは何か、誰が発行すべきかといった基本的な問いからあまり進展していません。

私たちが悩む間に、米国ではステーブルコイン法案がすでに上院・下院を通過し、大統領署名まで完了して正式な法律となりました。これを受けて、大手銀行はもとよりAmazon、Walmartといった主要流通企業もこぞってドル建てステーブルコインの正式な発行を表明しました。既存のステーブルコイン発行量は急増し、まもなく大手機関や企業が発行する新たなドルステーブルコインが市場にあふれるでしょう。

韓国で議論が遅れている理由は「コイン」に対する否定的な認識が根深いためです。コインは誰でも無制限に発行して巨額を得る手段であり、多くの被害者を生み、不正資金洗浄などに使われているという先入観が定着しています。2017年のICOブームと同年末の政府による厳しいメッセージが、このイメージを固定化しました。

実態は異なります。ステーブルコインは価格が固定されているため、売買で利益を得ることはできませんし、発行量と同額以上の現金性資産を担保しなければならないという国際的な仕組みが確立されているため、発行による利益（シニョリッジ）もほとんどありません。ウォン建てステーブルコインを作った場合も、担保資産による収益はグローバルステーブルコインに比べて小さいです。犯罪に悪用されるという批判も実際には誇張されています。資金洗浄にはコインよりも現金が何百倍も多く使われており、ブロックチェーンは全ての送金記録が永久に残るため、現金よりも追跡が容易です。

長らくこうした事実を説明してきましたが、議論の進展にはあまり役立たなかったようです。そこで発想の転換を提案します。「コイン」ではなく「チェーン」に注目しましょう。

ブロックチェーンは一般に「分散型台帳（ledger）」と呼ばれます。本質的には「帳簿」という意味です。かつては紙に、コンピューター時代にはスプレッドシートやデータベースに記載していた取引記録を、中央管理者なしで多数のコンピューター（ノード）に分散して記録する台帳、それがブロックチェーンです。

ウォン建てステーブルコインの合法化に関する議論は、単に「コインを法制度内の財として認められるか」という問題ではありません。信頼の対象を拡張することが本質です。これまでは銀行やカード会社のデータベース記録だけが信頼の対象でしたが、今後は「ブロックチェーン上の記録を信頼の範囲として認めるか」も考えるべきです。

この視点は議論を前進させます。「誰がウォン建てステーブルコインを発行するのか」だけでなく、「どのような条件のブロックチェーンで・どのような方法で発行すれば金融当局や銀行等が信頼できるのか」という議論に進展します。すべてを制御できる許可型（permissioned）ブロックチェーンだけで行うのか、それとも市場性や拡張性を追求してEthereumのようなパブリックチェーンに構築し、新たな資金洗浄防止や資本統制の仕組みも検討すべきかといった具体的議論も可能となります。

ウォン建てステーブルコインの発行を準備する人々も同じ悩みを抱えています。なぜこのコインを作る必要があるのか、深く悩んでいることでしょう。カードやペイメントサービスが十分整備された国内決済市場では、コインを発行するだけでは大きな競争力にはなりません。

前例と同様、「コイン」ではなく「チェーン」に注目しましょう。ウォン建てステーブルコインの価値は、ブロックチェーン上でKRW-denominated資産として存在することです。この資産の需要はまずブロックチェーン経済の中から発生する必要があり、実際そうなるはずです。Tether（USDT）やUSD Coin（USDC）もオンチェーン需要のおかげで成長しました。ウォン建てステーブルコインがどのチェーンで、どの市場に、どのような需要があるのかを探索し、それによってどのような役割を担うべきかを見つけ出さなければ、生き残り戦略が見えてきません。日常生活の決済など「コイン」としての用途を先に探すより、まずブロックチェーン上のエコシステムに注目するべきです。

この発想の転換はまったく新しいことではありません。すでにステーブルコインが一般化している米国では、金融当局や機関が「機関向けDeFi（Institutional DeFi）」に目を向け始めています。ステーブルコインの登場でブロックチェーン上にドルが流入し、株式・債券・保険・金といった資産の「トークン化」も近い将来となる中、こうした資産が取引されるDeFi生態系と金融機関の法的義務との接点をどう見出すかが主な争点となっています。

米国は「誰が機関向けDeFiを手がけるか」ではなく、「機関向けDeFiはどのようなブロックチェーンで・どのような条件を満たすべきか」に集中しています。米国証券預託機関（DTCC）は、機関向けDeFi需要に応えてComposer Xというプラットフォームをリリースしました。そこではデジタル資産の発行、流通、管理、報告までがサポートされ、機関はこれを活用してマネーロンダリング防止などの規制に対応できます。JP MorganはBase基盤の許可型預金トークンJPMDを発表しました。最近成立したステーブルコイン法や今後の機関向けDeFi規制も先取りし、パブリックチェーンに許可型トークンを導入した格好です。

ステーブルコインの次はDeFiが来ます。米議会と政府が積極的にインフラを整備するのに合わせて、グローバル企業がステーブルコインを続々発表し、これらのステーブルコインがさまざまなDeFi生態系に進出しています。ステーブルコインとDeFiは切り離せない関係にあるためです。前述した機関向けDeFiサービスも次々に登場し、世界経済もまたドル建てステーブルコインとDeFiの影響圏に入っていくでしょう。7月30日付ホワイトハウスの「クリプトレポート」でもDeFiの重要性が大きく強調されました。

今なお「ウォン建てステーブルコインは通貨なのか否か」「発行者の条件は資本金がいくらか」といったことを悩んでいる場合ではありません。米国の大手銀行が簡単で便利、かつ信頼できるDeFiサービスを立ち上げ、5%を超える預金金利を約束した場合、韓国は対抗できるでしょうか。今こそ、ステーブルコインとDeFiを武器とするドルの「侵攻」に備えなければなりません。残された時間は多くありません。

Kim Minseung, Director of Korbit Research Center...

Founding member and current director of the Korbit Research Center. He works to clearly explain complex incidents and concepts arising in the blockchain and virtual asset ecosystem and to help people with different perspectives understand each other. He has experience in blockchain project strategic planning and software development.