当てはまらない「為替上昇→輸出増」公式…理由は「ドル覇権」[ハンギョン 外為市場ウォッチ]

米ドルの覇権が強まる中、為替レートが上昇すれば輸出が増えるという公式の効力が薄れている。輸出入代金が米ドルでやり取りされるため、高為替のメリットが現れるまでに時間がかかりすぎるという分析だ。ドル・ステーブルコインが活性化した場合、この現象がさらに強まる可能性があるとの懸念も出ている。

韓国銀行は15日、ソン・ミンギュ 金融モデリングチーム長が執筆した『ドル覇権と米国発ショックのグローバルな波及影響(Dollar Dominance and International Spillovers of US Financial Shocks)』報告書を通じてこのような研究結果を紹介した。

ソン・チーム長は、米ドルが「グローバルな安全資産」「グローバル供給網(GVC)の運転資本」「決済通貨」などの機能を通じてグローバル経済へ大きな影響を及ぼしていると説明した。こうした中で米国の金融リスクショックが発生した場合、国際金融経路、貿易決済経路を通じて韓国の国内総生産が減少することが分析された。

貿易決済経路では、米国の金融リスクショックに伴う世界的な米ドル高が、我々の製品の輸入国の現地製品価格の上昇につながり、我が国の輸出に悪影響を与えることが示された。通常、高為替時には輸出品の価格を下げる余地が生まれ、価格競争力が高まって輸出に寄与すると知られている。しかし今回の分析では、このような従来の仮説と対照的な結果が出た。

ソン・チーム長は「国内企業が米国を除く他の国に輸出する際に貿易代金をドルで決済するため」と述べ、「ドル建ての商品を輸入する立場では価格が上がる効果が出る」と説明した。このような悪影響はショック発生後1年間さらに悪化し、その後減少するという分析だった。悪影響が消えるまでには約3年かかった。ソン・チーム長は「中長期的には国内企業がドル表示価格を調整して経常収支に寄与し、通念と同じになる」と付け加えた。

ソン・チーム長は、このような貿易決済方式による悪影響はウォンの国際化によって解消できると見ている。貿易代金がウォンで決済される場合、米ドルの価値上昇に伴って輸入国の価格が上がる可能性がなくなるためだ。ソン・チーム長は「アジア地域の国を中心に二国間通貨スワップやウォン建て債券のオフショア発行推進などを進める必要がある」と述べた。

ドル・ステーブルコインの普及も主要な変数として指摘した。ドル・ステーブルコインが取引の便宜性を基に輸出入決済で広く利用される場合、米ドルの価値変動がグローバル貿易に及ぼす影響が大きくなるとの見通しだ。ただし、ウォン・ステーブルコインで対応すべきかについて問われると、ソン・チーム長は「研究の範囲を超える」と述べて言葉を控えた。

国際金融経路では、安全資産やGVCの運転資本の役割による悪影響が顕著だった。米国の金融リスクショックが発生すると、世界的なリスク回避傾向が強まり、それが米国債の需要増加につながる。米ドルは強含みとなり、韓国の輸入物価と国内金利が上昇する。これにより国内の投資と消費が減少するのだ。

また、米国の金融環境が悪化するとドルの運転資本の借入環境も悪化する。これは国内企業の中間財投入と生産減少につながる。ソン・チーム長は、米国の金融リスクの影響を受けて生じる韓国のGDP減少分のうち、このような国際金融経路による生産減少分が3分の2に達すると分析した。

こうした側面を補うためには、世界国債指数(WGBI)への組み入れが順調に行われるべきだと述べた。韓国国債の投資魅力が高まれば、安全資産を考慮する際に米国債に偏らず韓国国債を選択できるというわけだ。

カン・ジンギュ 記者 josep@hankyung.com