エヌビディアも「AIバブル論」を止められなかった…「コッコム」ビッグテックとは何か [イム・ヒョヌの経済VOCA]

金を出してチップを売るエヌビディア…「ウィンウィン」か「バブル」か

循環取引(circular deals)

「人工知能(AI)バブル論」が世界の株式市場を不安にさせる中、米国の半導体企業エヌビディアが業績を発表した。エヌビディアの会計年度第3四半期(8~10月)の売上高は1年前より62%増の570億ドルで過去最高だった。1株当たり利益(EPS)は1.3ドルでこちらも市場予想を上回った。エヌビディアは現在の成長が続けば第4四半期(11月~翌年1月)の売上高は650億ドルを見込んでいる。非の打ちどころのない成績表でAIバブル論を鎮めるかに見えたが、完全には払拭できなかった。議論の中心には「循環取引(circular deals)」がある。

顧客であり投資家…連鎖するビッグテック

循環取引とは、企業が半導体、インフラ、AIモデルなどを売買する過程で、顧客であると同時に投資家としても結びつく構造を指す。「AIエコシステムが拡大する過程で自然に生じる現象」という評価と、「一方の事業が揺らげば連鎖的な衝撃が来る」という懸念の両方を受けている。

エヌビディアは9月にOpenAIと戦略的提携を結んだ。エヌビディアがOpenAIに最大1000億ドルを投資し、OpenAIはエヌビディアのチップを数百万個購入するという内容だ。10月には別の半導体企業であるAMDもOpenAIと手を組んだ。AMDはOpenAIに数百億ドル規模のAIチップを販売する一方、OpenAIがAMD株式の最大10%を安価で取得できる選択権を付与した。

米国経済紙ウォール・ストリート・ジャーナル(WSJ)は「楽観的な投資家には『ウィンウィン』に見えるかもしれないが、AIバブルを疑う懐疑論者には別の根拠を提供した事例だ」と述べた。資金を出して物を売ることで売上を膨らませ得る構造だという。

データセンター賃貸業者のCoreWeaveも状況は似ている。エヌビディアはCoreWeaveの持ち株5%を保有し、CoreWeaveにチップを販売している。エヌビディアは2032年までにCoreWeaveが売れなかったクラウドコンピューティング容量をすべて買い取ると約束した。CoreWeaveの最大顧客はマイクロソフトで、彼らはOpenAIの投資家でもある。

「ドットコム・バブル時のベンダー・ファイナンシングに似ている」

一部では、このように絡み合うビッグテックの循環取引が2000年前後のドットコム・バブル時の「ベンダー・ファイナンシング(vendor financing)」に似ていると指摘する。当時、通信機器メーカーは融資や保証などを活用して資金力の乏しい通信事業者の設備投資を支援した。やり取りを通じて機器メーカーの売上が急増したが、問題はバブルがはじけた後だった。通信事業者が経営難に陥り投資を縮小すると、機器メーカーが不良債権を抱え、莫大な損失を被った。

現在のAI企業間の取引は購入のための融資が伴っていない点で伝統的なベンダー・ファイナンシングとは異なるという反論もある。ジェンセン・フアン エヌビディア最高経営責任者(CEO)は「企業が我々のチップを買うのは投資ではなく品質のためだ」と述べた。WSJは「循環取引が必ずしも問題のある構造というわけではない」としつつも、「上昇局面では好循環として働くが、下落局面では悪循環に変わる可能性がある」と指摘した。

イム・ヒョヌ記者 tardis@hankyung.com