問題はガソリン価格ではなく「ドル」…エネルギーショックの隠れた爆弾［グローバル・マネーXファイル］

米国とイスラエルによるイラン攻撃をきっかけに、中東発のグローバルなエネルギー供給網の危機が世界の為替・資本市場を揺さぶっている。エネルギー輸入国の対外収支悪化と中央銀行の金融政策の限界が先回りして織り込まれているためだ。原油不足がインフレ高進にまで波及すれば、その衝撃はさらに大きくなる見通しだ。

原油価格が急騰

5日、ロイター通信によると、アジア時間の取引で世界の指標となるブレント原油先物は1バレル=82.57ドルで取引された。直近2日間で5%超上昇した。米国産WTI（ウエスト・テキサス・インターミディエート）も1バレル=75.28ドルまで急騰した。直前取引日である3日の取引時間中、ブレントは1バレル=85.12ドルに達し、2024年7月以来1年8カ月ぶりの高値を記録した。

先月28日に米国とイスラエルがイランを攻撃した後、原油価格は急騰した。ゴールドマン・サックスのデービッド・ソロモン最高経営責任者（CEO）はロイター通信のインタビューで、「市場が今回の事態の真のマクロ経済的意味合いを完全に消化し、新たなファンダメンタルズを再算定するには、今後『数週間』はかかり得る」との見方を示した。

米国の対イラン攻撃は、世界の製造業バリューチェーン全体に大きな影響を及ぼしている。一次的な直撃を受け、事実上機能停止に追い込まれたのは、世界の海運物流網と海上保険業界だ。ホルムズ海峡の通航を巡るイランの報復の脅しなどが現実味を帯びるなか、世界の保険会社は潜在的損失を防ぐため、直ちにリスク回避措置に動いた。ロイター通信によれば、中東の湾岸航路を通過する商船に課される戦争リスク保険料は、事態発生直前の船舶価値の約0.2%から48時間で最大1.0%へと5倍に上昇した。

ロンドンの保守的な大手再保険会社の一部は、5日をもって当該危険海域に対する保険引受そのものを全面停止すると明らかにした。爆弾やミサイルが港を攻撃する前に、金融システムである保険が先に船の足を止め、物流が麻痺する事態が起きたのだ。

保険引受が途絶え、安全が深刻に脅かされると、世界の物流ネットワークでは直ちにボトルネックが顕在化した。ロイター通信によると、今年1月時点で1日平均24隻が活発に通過していたホルムズ海峡の原油タンカー通過量は、3月1日にはわずか4隻に縮小した。

タンカー運航が困難に

船主は資産保全のため運航を断念し、超大型原油タンカー（VLCC）150隻が海峡への進入を見送り、周辺海域に錨を下ろした。アラブ首長国連邦（UAE）やオマーン沿岸の錨地などを含めると、世界の商船約750隻が足止めされたまま待機しているとされる。

この中には、世界のコンテナ船隊の約10%に当たる大型コンテナ船約100隻も含まれる。原油だけでなく、一般消費財や重要部品の国際物流網にも連鎖的な影響が及ぶことになった。船腹不足は海上運賃の急騰に直結し、サウジアラビアのヤンブー港で原油を積み、韓国へ向かうタンカーの1航海当たりの用船料が、平時の2倍を大きく上回る2,800万ドルで成立したと伝えられている。

原油・天然ガスを直接採掘して輸出する中東の産油国の生産インフラも、一部で物理的な停止に直面した。ホルムズ海峡経由でしか原油を輸出できないイラクは、タンカーの配船遅延により内陸の貯蔵タンク余力の枯渇に耐えられず、大規模な強制減産に踏み切った。イラクはすでに日量150万バレルの原油生産を先行的に削減した。JPモルガンのコモディティ・リサーチチームは、海峡封鎖が8日間続けば世界で日量330万バレル、18日経過すると最大日量470万バレルの供給途絶が生じるとのシナリオを示した。

天然ガス市場への影響はさらに大きい。世界最大級のLNG輸出国の一つであるカタールが、自国船舶と施設の安全を理由にLNGの生産・積み出しを電撃停止した。エネルギー自給力が脆弱な欧州は直撃を受けた。4日、欧州の天然ガス指標価格はカタール供給途絶懸念が重なり、わずか2日で約65%急騰した。

物流費と原材料価格の異例の同時上昇は、世界の製造業にも影響する。ナフサを分解して基礎油分をつくる石油化学産業では、コスト急騰によりエチレンマージンが低下する見通しだ。鉄鋼、セメント、自動車など、エネルギーを大量に消費する重厚長大型産業も影響を受ける。

海上輸送の麻痺は航空貨物市場にも影響する見通しだ。半導体、バイオ医薬品、ハイテク部品が海上輸送を避け航空貨物へ流れれば、中国発の越境ECによる超低価格貨物で既に逼迫していた世界の航空運賃に上昇圧力がかかり得る。これは消費財の最終価格へ転嫁され、企業の採算は悪化する一方で、消費者物価が上昇する可能性がある。

金融市場では、指標の動きにばらつきが見られた。ロンドン証券取引所グループ（LSEG）の金融データ分析子会社リッパー・データによると、事態発生直後、世界のマネー・マーケット・ファンド（MMF）に479億ドルの資金が純流入した。このうち米国のMMFだけで307億5,000万ドルを吸収した。英投資銀行ナットウエスト・マーケッツのヤン・ネブルージ氏（マクロ戦略家）はロイター通信に「現在の世界金融市場は、リスクから逃れ、猛烈にキャッシュへ走っている状況だ」と述べた。

為替市場では、各国の経済構造に応じた差別的なデカップリングが表れた。事態直後の週末には、戦争リスク発生時に機械的に安全通貨である日本円とスイスフランが上昇した。しかし、エネルギー供給網の毀損がユーロ圏とアジア新興国経済に致命的であることが意識されるにつれ、エネルギー自給が可能で強い覇権を握る米国のドル（USD）へ資本が集まった。

今回の米・イラン軍事衝突で「スタグフレーション」懸念も強まっている。今回の経済ショックの本質は、物価上昇という指標上の遅行現象ではなく、原材料を輸入する新興国の対外収支（国際収支）悪化と、それに伴う各国中央銀行の金融政策の機能不全にあるという分析だ。

膨らむ原材料コスト負担

国際原油と天然ガス価格の急騰は、エネルギーの大半を海外に依存する輸入国にとって、交易条件の悪化につながる。同じ量の石油を買うために、以前より多くのドルを海外へ支払わなければならない。これは、国が稼いだ付加が追加的に国外へ流出することを意味する。その結果、国の経済ファンダメンタルズを示す経常収支黒字幅が急減するか、大幅な赤字へ転落し得る。為替市場では、輸入代金決済のためのドル需要が増え、自国通貨が急落する構造的な影響を受ける。

オランダ系金融グループINGのリサーチ・アナリストは報告書で、「国際原油が10%上昇するだけでも、新興国の経常収支はGDP比で0.40〜0.60%ポイント悪化し得る」と推計した。INGは、こうした対外収支ショックに最も構造的に脆弱な国として、タイ、韓国、ベトナム、台湾、フィリピンを挙げた。

ゴールドマン・サックスは3月の報告書で、「ブレント原油が1バレル=70ドルから85ドルへ跳ね上がる供給ショックが市場に加われば、アジア新興国経済の総合的なインフレ率は約0.7%ポイント上昇し、逆に成長率は約0.5%ポイント低下する打撃を受け得る」と警告した。

世界の為替市場は即座に反応した。インド・ルピーは4日、ドル当たり92.17ルピーを付け、過去最安値を更新した。シティグループのマクロ経済エコノミストは「長期的な原油ショックは、新興国全体のインフレ抑制期待を完全にアンカーから外し得る」とし、「特にアルゼンチン、スリランカ、パキスタン、トルコなど、ドル建て外貨のバッファーが薄い脆弱国は、資本流出と通貨価値崩壊という連鎖的なデフォルトリスクにさらされる」と警告した。

主要国の中央銀行は、進むも退くも難しい状況に陥らざるを得ない。2024〜2025年の引き締めを終え、インフレ鈍化を根拠に利下げ局面入りを模索していた米連邦準備制度理事会（Fed）と欧州中央銀行（ECB）の金融政策にも影響が及ぶ見通しだ。エネルギー価格の急騰が輸入物価を押し上げ、インフレが再加速する場合、内需を支えるために拙速に政策金利を引き下げれば、期待インフレが上昇しやすい。

一方、物価抑制のために高金利を維持し続ければ、高いコスト圧力に押しつぶされた実体経済の減速が加速し、限界企業が相次いで倒産するリスクが大きい。米FHNファイナンシャルのウィル・コンパーノル氏（マクロ戦略家）は「現在の米国の経済指標と粘着的な物価水準を踏まえると、Fedが今回のエネルギー供給ショックによる一時的なインフレ急騰をノイズとして片付け、軽く受け流せる余裕のある局面では決してない」と警告した。

インフレ懸念と利下げ遅れ見通しを受け、国債利回りはすぐに上昇した。3日時点で英国の2年国債利回りは取引時間中に3.84%まで急騰した。ドイツ2年国債利回りは2.236%、米国2年国債利回りも3.599%まで上昇した。

ロシア・ウクライナ戦争当時、天然ガスのパイプライン途絶でエネルギー危機を経験した欧州は、影響をより大きく受ける可能性がある。ラトビア中央銀行総裁で欧州中央銀行（ECB）理事会メンバーのマルティンス・カザクス氏はロイター通信のインタビューで高まる地政学的不確実性を懸念し、「状況が明確になるまで、当面は政策金利を据え置き、3月会合のシナリオを全面的に再点検しなければならない」と述べた。

韓国も直撃を受けた。韓国は原油輸入量の約70%、天然ガス（LNG）輸入量の約20%を中東地域に依存している。国内主要産業である半導体、鉄鋼、自動車などは、エネルギー集約度が業種最高水準だ。

キム・ジュワン記者 kjwan@hankyung.com