$ENA、Circleのキャッチアップトレードとなり得るか［Four Pillarsリサーチ］

ステーブルコインのスーパサイクルが目前に迫る中、Ethena（エセナ）が次の高βトレードとして浮上しています。Ethenaは暗号業界ではすでに確固たる地位を築いていますが、株式投資家にとってはやや馴染みの薄い名前かもしれません。本記事では今回のSPAC合併スキームを検証し、来るべきステーブルコインサイクルでEthenaが市場の主要プレイヤーとなれるかを分析します。

1. SPAC合併の概要

企業買収目的会社（TLGY Acquisition Corp.）はEthenaインフラ法人と合併し、完了時に社名をStablecoinXへ変更、「USDE」というティッカーでナスダック上場する予定です。本取引は単一トランシェで約3億6,000万ドルを調達し、そのうち約2億6,000万ドルはPantera Capital・ParaFi・Dragonflyなど投資家からの現金、残り約6,000万ドルはEthena財団がENAトークン形態で現物出資を行います。

契約締結後、現金部分は即座に財団保有のロックされたENAを買い付けるために使われ、財団は売却全額を再び公開市場で$ENAの買い増しに投じます。こうして集められたトークンはStablecoinXの財務諸表上、永久保有資産として計上され、流通量から除外されます。

同時にStablecoinXはEthenaエコシステムを支援するため、バリデータノードなど主要インフラを確保し、運営に参加する計画です。結果として本企業は膨大な$ENA金庫を保有する上場企業かつネットワーク運営パートナーであり、投資家に対し公開上場されたEthenaプロキシとして機能します。

2. Circleの高βトレード

近年、ステーブルコイン投資が急速に拡大しています。Circle Internet（ティッカー: CRCL）は6月初旬の上場後、18営業日で株価が約7倍となり、時価総額は一時770億ドルに達し、流通中USDCの総発行残高を一時的に超えました。代表的な競合であるTether Holdingsは非上場企業であるため、投資家は次なるステーブルコイン銘柄を探しています。

ここで注目されているのがEthenaです。EthenaのステーブルコインUSDeの発行残高は約60億ドルと、USDT・USDCに次ぐドルステーブルコイン第3位であり、過去1年間で最も急成長したドル建て資産です。なお、BlackRockが支援する米国債担保ステーブルコインUSDtbも14億6,000万ドルまで規模を拡大し、機関投資家の需要を証明しました。

このような状況下で$ENAはステーブルコインテーマにハイベータでアクセスできる投資先として注目されます。CRCLが規制枠組み内でUSDC準備金に連動する株式型担保資産ベータであるなら、$ENAはデルタニュートラルな合成ドル構造で、より高い拡張性とレバレッジを提供します。CRCLラリーの後、市場の関心が自然と次の銘柄である$ENAへ移るのはこのためです。

3. 供給ショック

約2億6,000万ドルの現金は契約締結直後、現物$ENAの買い増しに充てられます。7月22日現在価格の約0.54ドルを基準とすると、約4億8,000万枚の$ENA、すなわち流通量の7%に相当します。ここに財団の約6,000万ドル相当のロックENA（約1億1,000万枚）を加えると、StablecoinXが初期金庫に蓄積する枚数は合計約6億7,000万枚、供給量の約10%となります。一般的なトークンバーンやマーケットメイカー在庫と異なり、これらの$ENAは上場企業の永久資産として拘束され、取引不可となります。

Nasdaq上場企業のバランスシートに$ENAが計上されることで、四半期レポートを通じて保有量が公開され、Bloomberg・ETFスクリーナーなど伝統金融媒体にも数値が反映されます。時間の経過により$ENAが指数に組み入れられたり、3倍レバレッジETFなどの構造化商品に発展する可能性もあります。要するに、USDE株1株ごとに$ENA金庫への権利が付与される設計で、トークン自体を直接保有しなくても需要拡大に寄与する効果をもたらします。

4. K-マーケット・フライホイール

韓国リテール投資家のステーブルコイン需要はすでに実証済みです。先月、CRCLは国内投資家による海外株式純買付1位を記録し、その純買付額は約4億4,300万ドルに達しました。このような買い圧力が短期間で株価高騰を牽引し、ステーブルコインテーマを鮮明に刻みました。

続いて7月11日にはUpbitが$ENAをKRW・BTC・USDTマーケットに同時上場しました。上場後24時間の取引高は10億ドル（前日比+300%）を突破し、StablecoinX（USDE）株式上場以前に国内投資家が$ENA現物に先行アクセスできる環境が整いました。Ethena合併完了や追加モメンタムがあれば、CRCL海外ラリー→国内買い圧力増大→追加上昇のパターンが$ENAにも再現される可能性があります。すなわちUpbit上場・Circle成功ケース・USDE上場期待が重なり合い、韓国が$ENA需要の初期ハブとなるとの見方もできます。

5. 結論

StablecoinXは$ENAを戦略的資産として組み入れるナスダック上場企業の初例です。2億6,000万ドルの現金買い増しと財団貢献分を合わせ、流通量の約10%を一度に保有することで$ENAに供給ショックをもたらし、MicroStrategy的な構造を生み出します。すでにCRCLブームとENA上場を経験した韓国市場では絶妙なタイミングとなる可能性が高く、今後急増するCrypto Treasury Company（CTC）トレンドの一層の加速も見込まれます。

Four Pillarsはグローバルなブロックチェーン専門リサーチ企業であり、長年の実務経験を持つエキスパートが集結し、世界中の顧客にリサーチサービスを提供しています。2023年創業以降、100を超えるプロトコルや企業と協業し、ステーブルコイン・分散型金融・インフラ・トークノミクス等の多様なリサーチを展開し、産業全体の情報非対称を解消、ブロックチェーンの実装・成長支援を目指しています。

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