トランプのせいで暴落した？…ビットコインが崩れた「本当の理由」【韓経コアラ】

2025年の1年間で金価格は75%上昇し、銀は実に145%上がった。半導体と太陽光発電の中核元素である銀、人類が「不変の資産」と信じてきた金。この2つの貴金属が目覚ましい上昇を見せると、数多くの個人投資家が遅れて市場に飛び込んだ。

ところが1月末、わずか1日で銀価格は30%急落し、金も5%下落した。茫然自失となった投資家の前に、さまざまな分析があふれた。ドナルド・トランプ前大統領がケビン・ウォーシュを次期米中央銀行（Fed）議長に指名したというニュースが伝わり、市場は彼を「タカ派」と解釈した。利下げが遅れ、強いドルを志向する政策が続くとの見方が広がった。専門家はこれが貴金属価格急落の原因だと説明した。正しい分析だ。だが本当にそれだけだろうか。

ケビン・ウォーシュがFed議長になれば、銀の産業的価値が1日で30%消えるだろうか。半導体産業の需要が突然30%減るだろうか。違う。問題は銀の価値ではなく、銀の上に幾重にも積み上がっていたレバレッジだった。

2025年を通じて銀価格が上昇すると、投資家はシカゴ・マーカンタイル取引所（CME）のマイクロ・シルバー先物（Micro Silver Futures）のような高レバレッジ商品で上昇に賭ける戦略を取った。CMEはこれに対応して当該商品の証拠金要求額を複数回引き上げた。証拠金が上がるほど、ロング（long）ポジションは構造的に脆弱になった。

そして、トランプ大統領によるケビン・ウォーシュ指名という小さな出来事がトリガーとなった。銀の現物価格が下がると、高いレバレッジで積み上がっていたポジションが瞬く間に清算され始めた。マージンコールが殺到し、人とアルゴリズムが同時に銀を売った。価格はさらに下がり、清算はさらに続いた。典型的なフィードバック・ループだった。

似た場面はすでに何度も繰り返されている。昨年10月10日、トランプが中国に100%の関税を課すと宣言すると、ビットコインは1日で15%、イーサリアムは13%急落した。24時間で清算された暗号資産のレバレッジは193億ドル（約27兆ウォン）に達した。トランプの脅し文句は以前にも何度も翻っており、米中の関税戦争はビットコインの技術的・社会的価値と直接の関連はない。それでも市場は崩壊した。

トランプの「気まぐれ」でビットコインの本質的価値が1日で15%減ったのだろうか。違う。そのときも問題はレバレッジだった。

世界最大の取引所バイナンスの競合であるOKXの創業者シュー・ミンシンは、この暴落の責任をバイナンスに帰した。バイナンスがUSDe預入者に年12%の利回りを提供するキャンペーンを行い、USDeをUSDT・USDCと同等の担保として認めたことが災いの元だという指摘だ。

投資家はUSDTとUSDCをUSDeに交換して預け入れ、それを担保に再びUSDTを借りて同じ過程を繰り返す「ルーピング戦略」、いわゆる「風車回し」に乗り出した。システミック・リスクは急速に膨らんだ。ここにトランプ発言で市場ボラティリティが高まるとUSDeが小幅にデペッグし、この小さな価格変動が大規模な強制清算を引き起こした。シュー・ミンシンは、バイナンスのこの高リスクなキャンペーンが連鎖清算の核心要因だと指摘した。

1月29日から2月4日まで続いたビットコイン急落も同様だ。ケビン・ウォーシュ指名、マイクロソフト株の急落、金・銀の暴落など複数のイベントがあったが、20%に及ぶ下落を説明するには不十分だ。とりわけ日曜日の急落は、米株式市場と商品市場が開いていない状況で起きたという点でなおさらだ。現物の流動性が薄くなった市場で過度なレバレッジが連鎖的に清算され、価格を押し下げたのだ。

振り返れば、いつもそうだった。2022年に米国の利上げが始まると暗号資産市場は連鎖清算に見舞われ、市場全体が崩壊した。テラ・ルナ騒動も、アルゴリズム型ステーブルコインの構造的欠陥だけでなく、過度なレバレッジが重なって生んだ悲劇だった。ルナを担保にbLUNAを受け取り、それを再び担保にテラ（UST）を借りて同じ過程を繰り返す戦略、年20%の利回りを約束したアンカー・プロトコルを中心とする「風車回し」は、システム全体を脆弱にした。

イーサリアムとステーキング・イーサリアム（stETH）のデペッグ騒動も同じだ。stETHはいつでもETHに交換できるという信認のもと、事実上同一資産のように扱われた。だがこのstETHを担保にステーブルコインを借り、再びETHを買う構造が広がる中で、価格が小幅に揺れると幾重にも積み上がったレバレッジが一気に崩れた。その結果、3ACやセルシウスといった大手機関投資家が数十億ドルの損失を被り、最終的にFTX破綻へとつながった。原因はいつも同じだった。レバレッジだ。

興味深いのは、「不変の価値」を持つ金と銀が、「単なるバブルに過ぎなかった」テラ・ルナと同じ構造で崩れたという事実だ。暴落後も銀の産業的価値は変わらない。半導体と太陽光産業は依然として銀を必要としており、供給は限られている一方で需要は増えている。中国は銀の輸出を国家が統制するほどだ。それでも銀価格は1日で30%超下落した。価値が崩れたのではなく、レバレッジが崩壊したのだ。

資産価格が暴落しポジションが連鎖清算されると、人々は鬱憤の矛先を探す。コインが崩れれば「詐欺」と呼び、株が崩れれば経営陣を責める。同じ視線で金と銀の暴落を見てみよう。金と銀が何を間違えたのか。人類よりも長く地球に存在してきたこの金属に罪はない。間違っているのは資産ではなく、危険な金融商品であり、構造的リスクを直視しないまま「とりあえず乗った」市場だ。

労働所得の価値が落ち、労働の機会さえ減っていく時代だ。誰もが資本家になろうとする。人工知能が話し、ロボットが踊る。遠からずAIエージェントが売買を執行するだろう。未来の不確実性と資産の変動性は、より大きくならざるを得ない。

金も、銀も、コインも、株も、先物も、オプションも、すべて不確実性に踊らされるだろう。皆を驚かせる急ピッチの上昇は、実はレバレッジが生み出した幻想なのかもしれない。レバレッジ・バブルは大きくなるほど必ず破裂する。その点だけは確かだ。この文章を読むすべての投資家が、商品の構造とリスクを十分に理解したうえで投資に臨むことを願う。

キム・ミンスン　コルビット・リサーチセンター長は…

コルビット・リサーチセンターの設立メンバーでありセンター長だ。ブロックチェーンと暗号資産エコシステムで起きる複雑な出来事や概念を分かりやすく解きほぐして伝え、異なる視点を持つ人々が互いを理解できるよう支援する仕事をしている。ブロックチェーン・プロジェクトの戦略企画、ソフトウェア開発などの経歴を持つ。

▶この記事は、暗号資産投資ニュースレター購読者に多様な観点を提供するために紹介した外部寄稿者のコラムであり、韓国経済新聞の見解ではありません。